上半年，氧化鋁市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪顯著調(diào)整。受新投產(chǎn)能集中釋放和供應(yīng)過(guò)剩預(yù)期影響，價(jià)格自2024年年底的最高點(diǎn)5540元/噸起一路下行，最低跌至2663元/噸。5月以后，氧化鋁價(jià)格主要在2700~3600元/噸之間維持寬幅震蕩。這一波動(dòng)節(jié)奏背后，是行業(yè)利潤(rùn)收縮—主動(dòng)減產(chǎn)—價(jià)格反彈—再度復(fù)產(chǎn)—價(jià)格回落至成本線附近的循環(huán)邏輯。
進(jìn)入四季度，我們認(rèn)為氧化鋁仍將延續(xù)寬幅震蕩格局。由于鋁土礦價(jià)格回落速度較緩，成本支撐依然存在，但價(jià)格上行仍需供應(yīng)端出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性擾動(dòng)。從中期視角看，氧化鋁供應(yīng)過(guò)剩格局難以徹底扭轉(zhuǎn)，加之礦石供應(yīng)寬松預(yù)期，今年4月類似的行情可能再度出現(xiàn)，且價(jià)格重心預(yù)計(jì)進(jìn)一步下移。
供應(yīng)方面，8月底國(guó)內(nèi)氧化鋁運(yùn)行產(chǎn)能約9500萬(wàn)噸，當(dāng)月最高接近9600萬(wàn)噸。隨著前期檢修結(jié)束，預(yù)計(jì)仍有約160萬(wàn)噸產(chǎn)能陸續(xù)恢復(fù)。不過(guò)，受四季度采暖季環(huán)保限產(chǎn)和鋁廠冬儲(chǔ)等因素影響，后續(xù)運(yùn)行產(chǎn)能大概率高位窄幅波動(dòng)。
需求方面，電解鋁對(duì)氧化鋁需求預(yù)計(jì)穩(wěn)中有增，但受電解鋁產(chǎn)能天花板限制，增量空間有限。非鋁領(lǐng)域需求雖然同比有所增長(zhǎng)，但季節(jié)性特征明顯，整體需求增速遠(yuǎn)不及供應(yīng)。2025年國(guó)內(nèi)氧化鋁市場(chǎng)預(yù)期過(guò)剩約200萬(wàn)噸，過(guò)剩幅度2%。
海外市場(chǎng)方面，印度、印尼等項(xiàng)目持續(xù)放量，海外供應(yīng)格局趨于寬松。自三季度起，中國(guó)凈出口前海外市場(chǎng)已由短缺轉(zhuǎn)為過(guò)剩。年內(nèi)印尼南山鋁業(yè)仍有100萬(wàn)噸產(chǎn)能待投，下半年海外過(guò)剩壓力加大。預(yù)計(jì)2025年海外氧化鋁過(guò)剩約160萬(wàn)噸，過(guò)剩幅度2.7%。遠(yuǎn)期來(lái)看，印度、印尼、越南等地仍有約525萬(wàn)噸產(chǎn)能待投，海外供應(yīng)壓力同樣較大。
整體來(lái)看，三季度全球氧化鋁供應(yīng)由小幅短缺轉(zhuǎn)為過(guò)剩，下半年海內(nèi)外均面臨較大過(guò)剩壓力。2025年全球氧化鋁預(yù)計(jì)過(guò)剩360萬(wàn)噸，其中國(guó)內(nèi)過(guò)剩200萬(wàn)噸，海外過(guò)剩160萬(wàn)噸。
原料方面，幾內(nèi)亞鋁土礦發(fā)運(yùn)雖受雨季影響出現(xiàn)波動(dòng)，但發(fā)運(yùn)量同比仍處高位；即便部分礦企暫未復(fù)產(chǎn)，幾內(nèi)亞鋁土礦供應(yīng)增量依然可觀。當(dāng)前港口礦石庫(kù)存同比偏高，鋁土礦全年預(yù)期仍過(guò)剩。不過(guò)，考慮到年底至明年上半年有超800萬(wàn)噸氧化鋁新產(chǎn)能備貨需求，礦端仍存在去庫(kù)預(yù)期。
鋁土礦價(jià)格雖有下跌預(yù)期，但年內(nèi)深跌概率較小。根據(jù)成本模型測(cè)算，幾內(nèi)亞礦CIF在74.5美元/噸時(shí)，對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)氧化鋁90%~100%產(chǎn)能的邊際現(xiàn)金成本在2850~2950元/噸，完全成本在3070~3170元/噸，行業(yè)利潤(rùn)目前處于中性水平。
綜合來(lái)看，短期若無(wú)供應(yīng)擾動(dòng)，氧化鋁價(jià)格或仍處于磨底階段。一方面供應(yīng)過(guò)剩格局未變，倉(cāng)單量持續(xù)回升，現(xiàn)貨走弱將帶動(dòng)期價(jià)承壓；另一方面，當(dāng)前期價(jià)已跌至5%冶煉現(xiàn)金虧損附近，買交割窗口已打開。短期可關(guān)注氧化鋁價(jià)格在2900~3000元/噸附近的支撐，預(yù)計(jì)價(jià)格波動(dòng)區(qū)間在2900~3300元/噸。年內(nèi)氧化鋁供應(yīng)過(guò)剩壓力較大，成本端存在下行預(yù)期，價(jià)格預(yù)期整體承壓；但四季度采暖季限產(chǎn)和行業(yè)政策擾動(dòng)可能帶來(lái)階段性反彈，價(jià)格高點(diǎn)或在3500元/噸。
操作策略上，當(dāng)前市場(chǎng)雖未出現(xiàn)明確利好，但考慮到四季度限產(chǎn)和冬儲(chǔ)等因素，氧化鋁3000元/噸以下做多安全邊際相對(duì)較高，建議結(jié)合庫(kù)存和現(xiàn)貨信號(hào)擇機(jī)參與。風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、幾內(nèi)亞礦石供應(yīng)擾動(dòng)。
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